Influența Fiscalității asupra Structurii Financiare a Întreprinderii

Capitolul 1: Stadiul actual al cunoaşterii

Taxele reprezintă un factor important luat în considerare în luarea deciziilor privind structura de finanţare a unei întreprinderi. Dacă o firmă decide să se finanţeze prin apelarea la credite, va exista posibilitatea deducerii cheltuielilor cu dobânzile. De asemenea, dacă firma optează pentru finanţarea pe baza capitalului propriu, dividendele vor fi plătite din profitul după impozitare, fapt ce va conduce la o creştere venitului impozabil al acţionarilor. Astfel, având în vedere că dobânzile sunt deductibile fiscal înainte de impozitarea profitului s-ar explica o înclinaţie a firmelor către această sursă de finanţare.

1.1 Impozitarea şi decizia de finanţare

De-a lungul anilor, economiştii au depus un efort considerabil în determinarea incidenţei pe care o au impozitele asupra structurii financiare a unei firme.

Într-un sistem clasic de impozitare care permite deducerea cheltuielilor cu dobânda, nu există niciun avantaj fiscal pentru firmele care optează pentru atragerea de resurse bâneşti din emisiunea de noi acţiuni. Dividendele în cazul acestora fiind supuse chiar unei duble impozitării, la nivelul profitul realizat de firmă şi la nivelului venitului realizat de persoana care încasează aceste dividend. Studiile empirice au demonstrat că asimetriile fiscale sunt cantitativ considerabile. Prin urmare, această asimetrie reprezintă o sursă de stimulare a împrumuturilor. Astfel, s-a demonstrat că impozitarea diferită a dobânzilor şi a dividendelor influenţează decizia de finanţare a unei întreprinderi, mai ales în situaţia în care nivelul taxelor creşte .Totodată, din aceste studii nu a rezultat şi teoria inversă conform căreia absenţa asimetriei ar elimina aceste diferenţe,

Teoria modernă privind structura financiară a întreprinderii derivă din cercetările lui Modigliani şi Miller [1958] , mai exact din faimoasa afirmaţie, cunoscută sub denumirea de “teorema irelevanţei”, care sugerează că tipul structurii financiare a unei întrprinderii nu are influenţă asupra valorii de piaţă a acesteia. La acel moment cei doi economişti aveau în vedere doar două modalităţi de finanţare: obligaţiunile şi emisiunea de acţiuni. Studiile ulterioare (Brealey şi Myers [2003] , Weston şi Brigham [1992] ) au avut rolul de a aduce un aport teoriei privind structura financiară. Astfel, în dorinţa de a identifica structura optimă de finanţare s-a ajuns la concuzia că structura financiară pe termen scurt este dată de necesarul de capital de lucru. Referitor la finanţarea pe termen lung, nu s-a ajuns la un consens, singura opinie unanimă fiind aceea conform căreia alegerea unei anumite structurii de finanţare are drept scop maximizarea valorii de piată a firmei.

Având în vedere că teoria privind structura financiară a unei întreprinderi a evoluat, Ogden &al [2003] identifică factorii care influenţează deciziile de finanţare , prezentând teorii ce vizează politica fiscală, dificultăţile de finanţare, costurile de agenţie, asimetria informaţiei şi controlul corporativ. Deşi scopul studiului de faţă este de a evidenţia impactul fiscalităţii asupra structurii financiare, se vor lua în considerare şi ceilalţi factori din dorinţa de a determina care dintre variabilele de mai sus au într-adevăr efect asupra deciziei de finanţare.

1.2 Legătura dintre taxa efectivă de impozitare şi nivelul datoriei

Intr-un studiu ulterior celui din anul 1958, Modigliani şi Miller [1963] şi-au îmbunătăţit teoria introducând şi conceptul de impozit, şi în acest fel, construind un model mult mai apropiat de cadrul real în care activează o firmă. Conform acestora, deductibilitatea cheltuielilor cu dobânda determină înclinaţia firmelor spre accesarea de credite în detrimentul atragerii de capital propriu. Prin urmare, aceştia au ajuns la concluzia că orice firmă plătitoare de impozite ar trebuie să îşi maximizeze nivelul îndatorării cu scopul de a-şi maximiza valoare.

Din teoria acestor economişti se desprinde prima ipoteză a studiului ce va fi testată în capitolul următor:

H1 : Taxa efectivă de impozitare ar trebui să fie corelată pozitiv cu nivelul datoriei.

Într-un alt studiu din anul 1977, Miller a afirmat că, în cazul firmelor americane, procesul decizional este mult mai complex, acesta identificând trei tipuri de taxe ce influenţează structura financiară, şi anume: rata de impozitare a profitului, rata de impozitare a venitului din dividende şi rata de impozitare a veniturilor din dobânzi. Conform, perspectivei acestuia, rata de impozitare nu reprezintă o variabilă independentă suficient de semnificativă pentru nivelul îndatorării. În completarea acestei teorii, vine cea a lui Fama şi French [1998] , care susţin că nivelurile îndatorării nu presupun beneficii fiscale, un grad ridicat de îndatorare având alte efecte negative. Aceste efecte negative sunt reprezentate de costuri de agenţie mai ridicate deoarece acţionarii şi creditorii previzionează că un levier mai ridicat are un impact negativ asupra profitabilităţii.